sobota, 2 sierpnia 2014

[szerszy obraz] Czego nauczyłem się z książki „Ślepy traf” Nassima Nicholasa Taleba?




Dwie wcześniejsze książki Taleba, które opisywałem, były o wpływie nieprzewidywalnych wydarzeń na rzeczywistość („Czarny łabędź”) oraz korzystaniu na otaczającej nas zmienności („Antykruchość”). Nassim Taleb stał się dzięki nim autorytetem w dziedzinie ryzyka. Jego wcześniejsza książka - „Ślepy traf” - jest o roli przypadku w naszej codzienności, przede wszystkim na rynkach.

Mimo tego że nie ma w niej zbyt wielu wykresów, obliczeń czy gotowych receptur, książka stała się bardzo popularna wśród ludzi podejmujących dużą ilość decyzji w warunkach niepewności, szczególnie w branży inwestycyjnej oraz wśród ludzi dużego biznesu. Podobnie jak inne tytuły Taleba, „Ślepy traf” to dość luźny zbiór jego obserwacji, przemyśleń, anegdot i cytatów, które mają ilustrować spojrzenie autora na takie kwestie jak niepewność, przypadek, wiedza czy podejmowanie decyzji.

Jakie jest podejście Nassima Taleba do tych problemów? Co znajdzie w „Ślepym trafie” osoba zainteresowana podejmowaniem trafnych decyzji finansowych i inwestycyjnych? Proponuję cztery najważniejsze wnioski.


Ten artykuł to kolejna część niekończącego się cyklu [szerszy obraz].

Przyglądam się w nim spojrzeniu na świat i przekonaniom wpływowych ekonomistów, badaczy rynków, inwestorów, naukowców, myślicieli i praktyków. Nie szukam i nie promuję jednej prawdy objawionej. Uważam, że warto znać i czerpać z różnych sposobów myślenia o rzeczywistości wokół nas.

W tym, co czytam, oglądam i słucham, wyszukuję przydatne pojęcia i narzędzia, dzięki którym można sprawniej i świadomiej podejmować decyzje. Najbardziej interesują mnie względnie trwałe mechanizmy. Najmniej – bieżący szum informacyjny. Mam pragmatyczne podejście do wiedzy. Chcę wiedzieć, jak coś działa, dlaczego i co z tego dla mnie wynika.

We wcześniejszych artykułach przybliżyłem, jak widzą rzeczywistość ekonomiczną, w której przyszło nam żyć, między innymi Ray Dalio, John Bogle, William Bernstein, Hyman Minsky, Robert Shiller, Niall Ferguson, Benoit Mandelbrot, Sebastian Buczek i Mohnish Pabrai.


1. Umiejętności czy przypadek?

Recenzja książki Slepy traf Nassima Nicholasa Taleba
Powiedzmy, że dostajesz email od nieznanej firmy, która powołuje się na świetne wyniki inwestycyjne w przeszłości (np. zwrot 15% rocznie przez ostatnie 10 lat) i oferuje bezpłatny przez sześć miesięcy newsletter, w którym co miesiąc przewiduje, jakie fundusze inwestycyjne - ryzykowne czy bezpieczne - dadzą dobrze zarobić.

Intrygujące – dostajesz pierwsze wskazania tej firmy – okazują się słuszne, wartość portfela rośnie jak na drożdżach. Dostajesz kolejne – znowu spory sukces. W trzecim miesiącu – stagnacja, ale w sytuacji, gdy wszyscy inni tracili, więc wciąż jesteś pod wrażeniem. Po sześciu miesiącach trafnych rekomendacji rośnie w tobie przekonanie, że masz do czynienia z ekspertami.

Od tej pory musisz jednak zapłacić za dalsze wskazania kwotę 100zł miesięcznie. Dotychczasowe zyski jak najbardziej to uzasadniają. Cena wydaje się niewygórowana za wsparcie ze strony ekspertów. Kupujesz abonament na cały rok, bo wychodzi taniej, a ty od razu zakładasz, że będziesz inwestorem długoterminowym – masz przecież sprawdzoną, działającą strategię, chcesz skorzystać na magii procentu składanego.

Następnego dnia rozmawiasz ze swoją koleżanką z pracy o tej fenomenalnej okazji i – ku swojemu zaskoczeniu – dowiadujesz się, że ona też dostawała rekomendacje od tej firmy. Tyle że w trzecim miesiącu wskazania były beznadziejne, portfel zanotował fatalny wynik, a firma więcej się już nie odzywała.

Skąd się wzięła ta różnica? Na czym polegał ten proceder naciągania inwestorów na „ekspercką wiedzę”?

Załóżmy, że firma miała bazę 200 tysięcy adresów emailowych potencjalnych inwestorów. W pierwszym miesiącu wysłała do połowy email z wskazaniem na fundusze ryzykowne (akcyjne), a do połowy z wskazaniem na fundusze bezpieczne (dłużne).

Tylko pierwsza rada okazała się trafna, więc wykreślono z bazy wszystkich, którzy otrzymali błędną rekomendację. Do pozostałych 100 tysięcy odbiorców wysłano w kolejnym miesiącu dwie sprzeczne rekomendacje – znowu tylko jedna była zgodna z rzeczywistością i baza stopniała do 50 tysięcy.

Po trzecim miesiącu baza stopniała do 25 tysięcy i tak dalej. Po sześciu miesiącach wciąż pozostało 3125 osób, włącznie z nami, które przez czysty przypadek dostawały przez ten cały okres trafne rekomendacje. Dla tych odbiorców firma przez pół roku stała się niekwestionowanym ekspertem od funduszy inwestycyjnych. Jej oferta algorytmu przynoszącego „zyski bez ryzyka” była wiarygodna.

To fikcyjna historia, zainspirowana podobną przedstawioną w książce „Ślepy traf”, która jednak dobrze ilustruje, że nawet podejmując przypadkowe decyzje można w pewnych okolicznościach wykreować wrażenie własnych umiejętności.

Prosta matematyka spowoduje, że jeśli mamy wystarczająco dużą grupę inwestorów podejmujących decyzje możemy oczekiwać nawet po bardzo długim okresie kilku czy kilkunastu, których wyniki będą fenomenalne.

Załóżmy, że 10 milionów inwestorów, którzy obstawiają wzrost lub spadek na jakimś rynku, np. akcji. Co roku mierzymy ich wyniki. Jeśli rynek jest przypadkowy i nieprzewidywalny, jest 50% szansy na jego wzrost lub spadek. Po dwudziestu latach wciąż znajdziemy wśród początkowych 10 milionów inwestorów, ok. 19 osób, które co roku typowały właściwy kierunek. Ich „osiągnięcie” nie wynika z niebywałych umiejętności, tylko prostej matematyki.

Fooled by Randomness "Ślepy traf" przypadkowe inwestycje

Odróżnienie prawdziwych umiejętności od przypadku jest też super trudne z innych powodów. Powiedzmy, że ktoś inwestuje na polskiej giełdzie. Czy zarabia dlatego, że dobrze wybrał spółki czy dlatego, że cały rynek rośnie? A może dlatego, że ma szczęście inwestować w akcje w okresie pokoju i względnie stabilnego rozwoju gospodarczego?

Nassim Taleb posuwa się w swoich wnioskach dość daleko: „Gdyby posadzić nieskończoną liczbę małp przed maszynami do pisania i pozwolić im w nie walić, z pewnością jedna z nich stworzyłaby dokładną kopię Iliady Homera”.

Tutaj widzę sporą słabość książki „Ślepy traf”. Poza bardzo zdawkowymi nawiązaniami do metod Monte Carlo, które pozwalają na tworzenie symulacji dużych ilości możliwych, losowych scenariuszy dla jakiegoś skomplikowanego zjawiska (np. rynku akcji), Taleb nie proponuje zbyt wielu praktycznych rozwiązań.

Co ważniejsze, tak duży nacisk na rolę przypadku może prowadzić do fatalnego wniosku, że wszystko jest kompletnie losowe. A skoro tak, to nie ma sensu robić czegokolwiek. Ale to nie takie powinno być raczej przesłanie tej książki. W krótkiej notce do angielskiego wydania z 2007 roku, które posiadam, dodaje na szczęście, że jego zdaniem „los sprzyja przygotowanym” oraz „trzeba się co najmniej wybrać po los, żeby wygrać na loterii”.

2. Nie doceniamy wpływu rzadkich wydarzeń

Kolejną książką Nassima Taleba po „Ślepym trafie” był „Czarny łabędź” - opisałem ją w szczegółach kilkanaście miesięcy temu. Dotyczy ona w całości roli rzadkich, mało prawdopodobnych wydarzeń, które zmieniają „reguły gry”.

W ekonomii nazywa się je czasami „peso problems” od niespodziewanego kryzysu meksykańskiej waluty w latach 1970. Dopóki problemy się nie ujawnią w całej okazałości, prawie nikt nie przypisuje im wielkiej wagi. Niestety gdy już się ujawnią, skala zmian jest gigantyczna, co najmocniej uderza w tych, którzy podejmowali ryzykowne decyzje (np. inwestycje na kredyt) zakładające ciągłość dotychczasowego systemu.

Takie drastyczne zmiany mogą być wywołane przez wydarzenia polityczne (np. konflikt zbrojny), makroekonomiczne (np. nagłe dewaluacje, głębokie recesje, delewarowanie, itp.) i inne destabilizujące czynniki. Łączy je to, że mało kto wkalkulowuje taki scenariusz w swoje działania inwestycyjne i finansowe zanim zacznie się na dobre spełniać.

To może oznaczać olbrzymie straty dla właścicieli aktywów finansowych, ponieważ w przeciągu krótkiego czasu drastycznie zmieniają się oczekiwania w stosunku do gospodarek, np. prognozy przyszłych zysków firm czy zdolność firm i państw do obsługi swojego zadłużenia. To z kolei ma bezpośrednie przełożenie na ceny aktywów.

Niestety wydaje mi się, że pojęcie czarnego łabędzia może łatwo wprowadzać w błąd. Dlaczego? Jest zasadnicza różnica między kompletnym ignorowaniem możliwości, że wydarzy się coś niespodziewanego, a stawianiem wszystkiego na to, że wydarzy się coś niespodziewanego.

Rzadkie, dramatyczne w skutkach wydarzenia mają to do siebie, że są mało prawdopodobne. To takie igły w stogu siana. Warto mieć świadomość, że możemy na nie trafić i dlatego jest sens ubezpieczać się przed nimi. Ale nie warto cały czas żyć i działać w przeświadczeniu, że za chwilę wydarzy się jakaś katastrofa. Istotą tzw. czarnych łabędzi jest to, że są one nietypowe, mało prawdopodobne i niespodziewane. Podejście polegające na ciągłej, paraliżującej obawie przed czymś takim to strata mnóstwa okazji i radości z normalnego życia.

Jest kilku takich specjalistów od ciągłego przewidywania czarnych łabędzi, np. Marc Faber, Nouriel Roubini czy w Polsce Krzysztof Rybiński. Również Nassim Taleb na pierwszy rzut oka może wydawać się takim etatowym pesymistą.

W rzeczywistości rzadkie, niespodziewane wydarzenia o potężnych skutkach mogą być negatywne i pozytywne. Moim zdaniem największym czarnym łabędziem po kryzysie finansowym 2008-2009 nie jest kryzys zadłużenia strefy euro czy inne negatywne zjawisko, ale olbrzymie rządowe programy luzowania ilościowego (skupu własnego długu) uruchomione, żeby pobudzać gospodarki USA, UK, strefy euro czy Japonii.

Nie wiem, jakie przyniosą skutki i czy jutro „zasady gry” znowu się niespodziewanie nie zmienią. Ale nie ulega wątpliwości, że osoby, dla których dominującą narracją od 2008 roku stał się kryzys i poszukiwanie bezpieczeństwa w finansach, do dzisiaj są nieświadomi lub nieufni wobec tego czarnego łabędzia. Który jednak przyczynia się od pięciu lat do stymulowania globalnej gospodarki i wzrostów na rynkach. Przez cały ten czas pesymiści skupiali się na dalszych źródłach możliwych problemów i ignorowali ważny, niespodziewany i słabo zrozumiany czynnik, który działał w dokładnie odwrotnym kierunku. Czy jest lepsza definicja czarnego łabędzia? Nawiasem mówiąc, wśród pesymistów był również Nassim Nicholas Taleb.

3. Nie odróżniamy hałasu od informacji

Załóżmy, że mamy strategię inwestowania w akcje lub fundusze, która rzeczywiście przynosi średnio ok. 15% zwrotu rocznie, ale ze względu na zmienność odchylenie standardowe jej wyników wynosi 10%.

To oznacza, że zazwyczaj (ok. 68% przypadków) znajdą się one w przedziale od 5% do 25%.

Oznacza to również, że w 95 na 100 przypadków znajdą się w przedziale od -5% do 35%.

A z ok. 99,8% prawdopodobieństwem wyniki powinny mieścić się między -15% a 45% rocznie.

Zaledwie w ok. 0,2% przypadków (czyli czarny łabędź) przy takich założeniach strategii musielibyśmy liczyć się z jeszcze większą roczną stratą lub zyskiem.

Poniżej diagram, którzy pokazuje rozkład prawdopodobieństwa dla różnych stóp zwrotu. Średni roczny wynik to 15%, z 68,2% prawdopodobieństwem jest to od 5% do 25%, z 95,4% prawdopodobieństwem jest to od -5% do 35%, a z 99,8% prawdopodobieństwem jest to od -15% do 45%. Pozostałe 0,2% to coś kompletnie niespodziewanego.

Three sigma - odchylenia standardowe

Super – nasze prawdopodobieństwo, że co roku zanotujemy dodatni zwrot wynosi aż 93%. To naprawdę bardzo dużo. Problem polega na tym, że nawet przy stosunkowo niewielkiej zmienności (odchylenie standardowe 10% rocznie), prawdopodobieństwo, że będziemy osiągać pozytywny wynik na krótszych odcinkach jest zdecydowanie mniejsze. Z sekundy na sekundę nasza przewaga nad przypadkiem wynosi jedynie 0.02%, a z dnia na dzień zaledwie 4%, czyli wciąż trudno to odróżnić od rzutu monetą.

Hałas a informacja - Fooled by Randomness

Co to ma niby ilustrować? To, że nawet najlepsze długoterminowe strategie, nie mówiąc o słabszych, mogą kompletnie nie sprawdzać się w krótkim okresie. Ponieważ na krótszych odcinkach rządzi przypadek. Dla inwestycji w akcje jeden dzień, jeden tydzień czy jeden miesiąc to mega krótki odcinek – gospodarka czy poszczególne firmy nie rozwijają się w takim tempie.

Im krótszy okres, tym więcej hałasu i przypadku widać w zachowaniach cen. Dlatego jeśli ktoś chce realizować długoterminową strategię, a podejmuje decyzje głównie na podstawie codziennego szumu, może mieć spore kłopoty w realizacji jej założeń. Przypadkowa zmienność będzie nadmiernie absorbować jego uwagę i wystawiać nerwy na wielką próbę.

Zdaniem Taleba (i nie tylko) fatalną rolę we wzmacnianiu hałasu odgrywają wszechobecne media, ze szczególnym wyróżnieniem dla dziennikarzy i blogerów finansowych, którzy często przereagowują na bieżące wydarzenia i usiłują je naiwnie wyjaśniać lub przewidywać.

Tak naprawdę wszyscy jesteśmy ofiarami błędu poznawczego polegającego na tym, że uwielbiamy spójne historie, szczególnie jeśli są emocjonalne. Takimi naiwnymi, ciągle zmieniającymi się historiami żyją media rozhuśtując nastroje swoich konsumentów od samozadowolenia po strach. Znaczna część z nich jest zbędna i raczej zaciemnia niż wyjaśnia obraz rzeczywistości. Problem polega na tym, że media muszą coś tworzyć. Kto chciałby oglądać telewizję biznesową, która codziennie donosi, że zdecydowana większość ruchów cen na giełdzie czy na walutach tego dnia to przypadkowy szum?

4. Nasza wiedza jest (i zawsze będzie) ograniczona

Czy to, że nikt nigdy nie widział czarnego łabędzia daje nam pewność, że wszystkie łabędzie są białe? Czy to, że jakiś defensywny fundusz dłużny nigdy nie zanotował miesięcznego spadku na poziomie 1% daje nam pewność, że nigdy nie stracimy w nim w takim horyzoncie 15%, a umarzanie jednostek nie zostanie w nim zawieszone?

Jest to dokładnie ten sam problem (myślenia indukcyjnego, czyli wyciągania ogólnych wniosków z ograniczonej liczby obserwacji). Zajmują się nim od wieków epistemolodzy i filozofowie nauki. Są zainteresowani trywialnym na pierwszy rzut oka pytaniem – co my tak naprawdę wiemy i jak bardzo możemy polegać na naszej wiedzy?

W swoim wywodzie Nassim Taleb sięga do Karla Poppera, znanego filozofa nauki z Wiednia, który był zwolennikiem teorii, że wiedza zawsze będzie niekompletna. Jedna negatywna obserwacja może zaprzeczyć jakiejś teorii, ale nie ma takiej liczby pozytywnych obserwacji, która może udowodnić jakąś teorię.

Innymi słowy, wystarczy jeden czarny łabędź (pierwszego Europejczycy zaobserwowali w Australii w 1697r.) i trzeba poddać nasze przekonania rewizji. Wystarczy kilka dużych błędów zarządzających tzw. funduszami niskiego ryzyka (np. Inventum Premium czy Copernicus Dłużnych Papierów Korporacyjnych) i całą teorię o ich niemal absolutnym bezpieczeństwie trzeba napisać od nowa.

Mimo że nasze postrzeganie świata od zawsze zmieniało się w ten sposób („ziemia jest płaska”, „komputery nigdy nie będą osobiste”, itp.), wciąż jesteśmy przekonani, że w tej chwili nasza wiedza jest jednak bardziej wiarygodna, kompletna i na zawsze. Dotyczy to każdej dziedziny, w tym rynków. Potrzebujemy jakiegoś stabilnego obrazu świata, więc wypieramy to, że może on ulec dynamicznym zmianom.

Taleb pisze: „W przeszłości popełniliśmy mnóstwo błędów, śmiejemy się też z tego, jak wyglądały wtedy instytucje. Być może czas zdać sobie sprawę, że być może zbyt mocno przywiązujemy się do obecnych”.

Jeśli chodzi o decyzje inwestycyjne, nie oznacza to bynajmniej, że na pewno czeka nas jakiś totalny reset czy zmiana reguł gry. Po prostu nie wiadomo, co nas czeka i kiedy to nastąpi. Być może zmiany będą nagłe, bolesne i zdecydowanie na gorsze, być może stopniowe i do zniesienia, być może zaskoczenie będzie pozytywne.

W książce „Antykruchość” Nassim Taleb pisał więcej o tym, jak korzystać na braku pewności co do przyszłości.

W „Ślepym trafie” znajdziemy też sporo o błędach poznawczych, na które jesteśmy podatni w obliczu przypadku. Taleb należy do fanów ekonomii behawioralnej zapoczątkowanej i rozwiniętej przez Daniela Kahemana oraz Amosa Tverskiego. Oprócz tego, że mamy problemy z oceną stanu naszej wiedzy, nie jesteśmy też tak racjonalni, jak nam się wydaje. Naszymi decyzjami rządzą najczęściej emocje oraz ograniczenia ludzkiego mózgu (np. po fakcie wszystko układa się nam w jedną całość i wydaje oczywiste).

Czego się nauczyłem od Nassima Taleba w „Ślepym trafie”?

Po pierwsze, warto być krytycznym wobec własnych umiejętności, szczególnie jeśli działamy w środowisku o wysokim stopniu losowości.

Po drugie, warto brać poprawkę na rolę przypadku we wszystkim, co robimy. Mimo tego, że wykresy akcji, funduszy czy walut układają się w coś, co przypomina przejrzysty wzór, obserwujemy w jakiejś mierze losowość w akcji. W krótkim terminie, rozumianym jako niewielka próbka statystyczna, np. wyceny za jeden miesiąc dla portfela akcji, dominuje przypadek – media dopisują do tego przelotne historie.

Po trzecie, mało prawdopodobne scenariusze wydarzeń potrafią kompletnie zaskoczyć prawie wszystkich, negatywnie lub pozytywnie. Warto mieć je na uwadze, ale – i to są moje trzy grosze – nie powinny one być centralnym motywem naszych działań. Ich prawdopodobieństwo jest ultra niskie, więc oczekiwanie, że wielokrotnie znajdziemy taką igłę w stogu siana jest trochę naiwne. Krzysztof Rybiński będzie miał kiedyś rację, ale tylko na zasadzie, że „nawet zepsuty zegarek pokazuje dwa razy dziennie właściwą godzinę”.

Po czwarte, rynki są zmienne nie tylko w sensie wahań cen różnych instrumentów, ale również bardziej trwałych zasad lub mechanizmów, które nimi kierują. Dlatego lepiej nie nastawiać się na maksymalizowanie i optymalizowanie własnych finansów i inwestycji, np. na podstawie historycznych założeń dla rynku akcji i obligacji albo optymistycznych prognoz, tylko dawać sobie większy margines błędu. Ponieważ, jeśli będziemy na rynku wystarczająco długo, jakieś błędy na pewno popełnimy.

Tutaj wszystkie poprzednie recenzje książek o finansach oraz artykuły o ryzyku.


4 komentarze:

  1. Bardzo ciekawy wpis. Chciałam jednak odnieść się do tego, co napisałeś o edukacji finansowej w newsletterze. Wydaje mi się, że nie ma co skupiać się na nauce inwestowania. Zacznijmy od podstaw. Pracuję w banku, w obsłudze klienta. Ośmiu klientów na dziesięć nie widzi różnicy między RORem a kontem oszczędnościowym, co drugi nie wie, co to jest lokata. Niech się nauczą, do czego służą standardowe produkty, jak i kiedy opłaca się korzystać z kredytów...

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. Dzięki za (jak zwykle) fajny komentarz! W 100% zgadzam się, że na początek warto rozwiać myślowe zamieszanie wokół podstawowych pojęć czy produktów, w tym bankowych.

      Dla mnie na edukację finansową składają się tak naprawdę trzy elementy, które można zamknąć w trzech trochę osobnych "wiaderkach":
      - matematyka (od prostej arytmetyki poprzez procent składany po statystykę i rachunek prawdopodobieństwa)
      - psychologia (zachowania, decyzje, emocje)
      - prawo (na jakich zasadach działa system, w którym żyjemy)

      Pozdrawia, proszę wracać!

      Usuń
    2. Wydaje mi się, że oprócz wiedzy teoretycznej, trzeba też ludzi nauczyć zarządzać finansami. Na przykład dawać dziecku kieszonkowe - niech się nauczy, że jak nie odłoży, to potem nie będzie miało, ale jeśli odłoży, to nie kupi sobie zabawki teraz.

      Niestety świat, w jakim żyjemy, nie sprzyja tej wiedzy. Wszędzie jest konsumpcjonizm, któremu wręcz na rękę jest brak wiedzy finansowej, bo wtedy łatwo o kredyty, kiedy ktoś nie potrafi zarządzać swoim budżetem - ba, nawet go nie prowadzi.

      Usuń
    3. To wszystko prawda. Dużym wyzwaniem jest również połącznie tej "teoretycznej" wiedzy (jak matematyka czy psychologia naszych zachowań) z praktykę. Obawiam się, że bez tej pierwszej ta druga będzie bardzo płytka i nie przetrwa próby czasu. Pozdrawiam, proszę wracać!

      Usuń

A co Ty sądzisz?